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Vers un krack obligataire ?

Ecrit le 19 juin 2013

Un lecteur, Pierre-Martin-Conseil envoie cet article de la revue Agora (extraits) :

La crainte d’un krach plane sur les marchés. Pas seulement celle d’un krach des marchés-actions, mais aussi celle d’un krach obligataire.

Qu’est-ce qu’un krach obligataire.

Vous le savez, le rendement et le cours des obligations évoluent de manière inverse. Si le prix monte, le rendement baisse. Et inversement. Aujourd’hui, comme les obligations, en particulier les bons du Trésor, sont des placements très recherchés, les rendements sont en baisse, voire même négatifs pour certaines obligations à court terme de pays comme l’Allemagne.

Pour résumer, plus une obligation
est recherchée, plus son prix augmente
et donc plus son rendement baisse. Quand les investisseurs se mettent
à vendre tout d’un coup trop d’obligations en même temps, leur cours s’effondre
et leur rendement s’envole.

C’est ce qui s’était passé en 1994. En février, la Fed (Banque centrale des Etats-Unis) avait décidé de remonter ses taux directeurs. De pas grand-chose, les faisant passer de 3% à 3,25%. Et pourtant ce quart de point était parvenu à affoler les marchés. La raison à cela : ils ne s’attendaient pas du tout à une telle décision et ils l’ont très mal interprétée. Ils y avaient vu les prémices d’une politique de durcissement des taux et d’un effondrement du cours des obligations. D’où la panique généralisée. En un an, la Fed a fait passer son taux directeur de 3% à 6%. Les pertes sur les portefeuilles obligataires ont mis au tapis plus d’un investisseur et même une grande banque londonienne.

 Un krach obligataire est-il possible aujourd’hui ?

Les avis divergent. Certains estiment improbable un scénario semblable à ce qui s’était passé en 1994 car cela sous-entendrait que la Fed est prête à remonter ses taux directeurs. Et il est vrai que jusqu’à présent, la Fed en semble très éloignée.

Pourtant, les similitudes entre la situation actuelle et 1994 ne manquent pas : taux directeurs et rendements extrêmement bas ainsi qu’absence visible d’inflation.

Voici ce qu’a déclaré Lloyd Blankfein mercredi 2 mai 2013 : “Maintenant je suis inquiet. Je lorgne sur 1994… Vous pourriez penser qu’on aurait dû s’y attendre… ce fut estomaquant“.

Lloyd Blankfein est le président de Goldman Sachs, l’un des plus grands courtiers obligataires du monde. Autant dire que si Goldman Sachs s’inquiète d’un krach obligataire, vous devriez faire de même.

Les craintes d’un krach obligataire ont été rallumées la semaine dernière par la publication de chiffres meilleurs que prévus de l’emploi américain. Cela paraît étrange, mais dans le fond, les marchés n’ont aucune envie de voir l’emploi se reprendre car cela signifierait une possible remise en cause de la politique accommodante de la Fed et une remontée de ses taux directeurs.

 Krach - krach

Depuis que la Fed s’est lancée dans le QE [quantitative easing (1)] et les taux bas, la vraie question est : comment va-t-elle pouvoir s’en sortir sans mettre le feu ?

C’est ce que résumait très bien Nouriel Roubini dans une tribune publiée par les Echos le 2 mai 2013 : “L’émission d’obligations de mauvaise qualité et risquées, sous des engagements contractuels vagues et à des taux d’intérêt excessivement faibles est en augmentation ; le marché boursier atteint de nouveaux sommets malgré le ralentissement de la croissance ; et l’argent se dirige en masse vers les marchés émergents à haut rendement. (…) La sortie des politiques de QE (1) et de taux d’intérêt de la Fed sera redoutable :

  • - une sortie trop rapide provoquerait un krach de l’économie réelle,
  • - tandis qu’une sortie trop lente commencera par créer une énorme bulle et provoquera ensuite un krach du système financier.”

 Quand les banques se goinfrent ...

Cochon, dessin de Moon - 06 87 32 77 47

Inflation, grande inconnue

Pour le moment, la Fed n’a aucun intérêt à remonter ses taux. Reste à savoir si elle ne finira pas par être obligée de le faire. Car c’est sur ce point que réside le fond du problème : l’inflation.

Oui, oui, pour l’instant l’inflation est inexistante ou presque. Mais depuis le début de la crise, les banques centrales ne cessent de pratiquer l’impression monétaire. (voir note 2)

Si la Fed poursuit son QE (soit des rachats à hauteur de 85 milliards de dollars par mois), le total de son bilan, qui se monte aujourd’hui un peu moins de 20% du PIB américain, en représentera 30% en 2015. Difficile de croire qu’à moyen terme, nous puissions éviter l’inflation. Dans ce cas, il faudra que la Fed puisse gérer en douceur sa remontée de taux si elle veut éviter de voir l’inflation filer.

 Les rendements risquent d’échapper aux banques centrales

Les plus optimistes soulignent que cette opération se fera en douceur et, contrairement à ce qui s’est passé en 1994, en toute transparence. Le gros problème, c’est que cette théorie repose sur une croyance : que les banques centrales seront capables de maîtriser les rendements obligataires.

Si, actuellement, les rendements des obligations sont au plus bas, c’est de manière tout à fait artificielle. Quand les Etats-Unis émettent de la dette, c’est la Fed qui la rachète. En quelques années, la banque centrale américaine est devenue le 3e possesseur de bons du Trésor au monde. Sans elle, le marché obligataire prend feu. La Banque du Japon et la Banque d’Angleterre font la même chose. Même la BCE (Banque Centrale Européenne) s’y met, même si c’est de manière moins officielle.

Depuis 4 ans, les marchés acceptent donc un rendement au plus bas, qui n’a plus rien à voir avec le risque réel encouru. En temps normal, un investissement peu risqué vous offre un rendement minimum. Mais alors que les Etats n’ont jamais été autant endettés, que cette dette ne pourra jamais être remboursée, les rendements obligataires sont extrêmement bas.

Le contrôle des rendements risque donc d’échapper aux banques centrales quand les investisseurs prendront conscience que les obligations souveraines (obligations des Etats) ne sont pas des placements si sûrs que cela.

 Qu’est-ce que cela signifie ?

En cas de krach obligataire, toutes les banques pâtiront, et tout particulièrement les banques centrales qui devront encaisser des pertes conséquentes.

Ndlr : Et la crise mondiale s’aggravera. Décidément les banques n’ont rien compris. Les citoyens de base paieront !

Source


NOTES:

(1)

QE : Quantative easing

Quantitative easing (qu’on peut traduire par : assouplissement quantitatif) est une expression américaine s’appliquant à une technique d’intervention de la Fed (Banque centrale des Etats Unis) : la banque centrale américaine achète massivement sur le marché interbancaire notamment des bons du trésor américain afin de maintenir les taux d’intérêt à court terme à des niveaux extrêmement faibles

Son objectif est de dynamiser la consommation et soutenir la croissance économique américaine. Le Quantitative easing et le maintien des taux d’intérêt faible a été mis en place par la Réserve fédérale américaine depuis 2008.

Mais attention : Les flux de liquidité provenant du QE n’alimentent pas l’économie réelle mais les marchés financiers. Les rendements à 10 ans, à travers le monde, ne sont plus fixés par le marché, mais sont le résultat des QE pratiqués par les banques centrales. Il suffirait que les taux repartent à la hausse pour voir les marchés financiers étranglés par une nouvelle crise.


(2)

Les banques “impriment“ de l’argent

Quand on dit que les banques centrales “impriment” de l’argent, cela veut dire le “total bilan“ de la banque augmente. Pour mettre en œuvre une politique monétaire de type “quantitative easing“, une banque centrale se met à acheter des obligations ou des titres hypothécaires sur les marchés financiers, titres qui sont enregistrés à l’actif du bilan et viennent gonfler son total.

Les principales banques centrales inon-dent ainsi les marchés financiers de liquidités dans des proportions jamais vues jusqu’ici. A elles deux, la Fed et la Banque du Japon achètent, mensuellement, pour 159 milliards de dollars de titres et, par conséquent, leur total bilan a considérablement augmenté.

Le montant des titres détenus par la Fed va passer de moins de 1 000 milliards de dollars en 2007 à environ 6 000 milliards en 2016. Au cours de la même période, le montant des titres détenus par la Banque du Japon sera passé de 20% du PIB à 60% et pour la BCE de 15% à 45%.

Dans ces conditions,
il est inimaginable
que les banques centrales puissent, un jour,
être en mesure de revenir
à une politique monétaire
“normale” sans provoquer
une crise extrêmement grave.

Le noeud du problème est le service de la dette du secteur public (intérêt + remboursements). Même si les intérêts restent encore longtemps bas, de nombreux emprunts arrivent constamment à échéance. Un refinancement qui ne se fait que par la création de nouvelles dettes.

La réponse des banques centrales consistant à dire qu’elles pourront arrêter les QE quand elles le voudront devient de moins en moins crédible. Qui, dans ce cas, financera les nouveaux déficits budgétaires ? Plus personne ne veut des crédits existants devenus trop dangereux et il faut bien assurer le refinancement des dettes qui arrivent à terme car qui voudra le faire ?

(Ndlr : les banques ont le droit « d’imprimer » de l’argent quand ça les arrange, mais les Etats n’ont pas ce droit : ils doivent emprunter aux banques !)